過去(qù)的(de)很多年(nián)裏，騰訊一(yī)直霸占着港股第一(yī)的(de)寶座。最近，騰訊卻因為(wèi)悄然被阿裏甩開1萬億港元的(de)市值受到關注。

在人們一(yī)貫的(de)認知裏，AT是同處于金字塔頂端的(de)“互聯網雙雄”，分别占據了電商、社交兩大賽道(dào)，各自(zì)走出了不可(kě)複制的(de)成功之路。而随着業務規模的(de)拓展，雙方開始在多個領域狹路相逢。

當然，單就AT的(de)具體業務進行對比已經意義不大。觀察這種體量的(de)企業，其底層商業基因、發展理(lǐ)念乃至公司的(de)性格，或許才是導緻萬億市值鴻溝的(de)深層次原因。

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剪刀差擴大

2004年(nián)，騰訊在香港主闆上市，最初發行價為(wèi)3.7港元/股。在此之後，其股價開始了指數級增長(cháng)。2016年(nián)9月5日，港股開盤後騰訊大漲達到209.6港元，市值接近2萬億港元，首次超越中國移動成為(wèi)亞洲市值最高(gāo)的(de)公司。

在騰訊上市十年(nián)後，阿裏巴巴于2014年(nián)叩響了美國紐交所的(de)大門，最初發行價為(wèi)90.5美元/股。數據顯示，2014-2019五年(nián)間，阿裏股價漲幅接近120%。截至2019年(nián)11月底，其市值已經超過了5300億美元。

雙方在資本市場真正意義的(de)狹路相逢，從2019年(nián)11月26日開始。這一(yī)天，阿裏巴巴在香港二次上市。外界對兩家公司的(de)評判，從此有了一(yī)個更加直觀的(de)維度。

港股上市首日，阿裏開盤即漲6.25%，報187港元，市值達4萬億港元。從這一(yī)天開始，“港股股王”騰訊被阿裏巴巴所取代。就在兩個多月前，騰訊市值終于追上阿裏，馬上有人将之解讀為(wèi)“騰訊把阿裏逼到懸崖邊上”。但2020年(nián)9月2日港股收盤，阿裏股價達到291.2港元，總市值為(wèi)6.303萬億港元，人們這才發現，阿裏已經整整超越了騰訊1萬億港元。

阿裏巴巴9月3日股價走勢（來自(zì)雪球）

騰訊控股9月3日股價走勢（來自(zì)雪球）

1萬億港元的(de)差距，對騰訊而言顯然不是一(yī)個積極的(de)信号，畢竟這已經相當于其自(zì)身體量的(de)五分之一(yī)。

資料顯示，2001-2018年(nián)，騰訊的(de)營業收入由0.5億元上升至3126.9億元。2004年(nián)上市後，其營收增長(cháng)勢頭愈發明顯，2006-2009年(nián)的(de)增長(cháng)率分别達到了96%、87%和(hé)74%。另一(yī)方面，阿裏的(de)營收也從2010年(nián)的(de)67億元上升至2019年(nián)的(de)3768億元，年(nián)複合增長(cháng)率達到49.6%。

從兩家财報數據看，在2017年(nián)之前，騰訊各季度營收基本上要高(gāo)于阿裏，但在此以後，阿裏營收增長(cháng)加速，2018-2019年(nián)達到了騰訊的(de)兩倍以上。到2019年(nián)，阿裏的(de)收入規模已經比騰訊高(gāo)出35%。

阿裏巴巴曆年(nián)總收入（來自(zì)Robo）

2020年(nián)Q2财報顯示，騰訊實現營收1148.83億元，同比增長(cháng)29%；淨利潤為(wèi)331.07億元，同比增長(cháng)37%。而阿裏2020二季度（2021财年(nián)第一(yī)季度）的(de)營收為(wèi)1537.5億元，同比增長(cháng)34%，淨利潤更是實現翻倍，從去(qù)年(nián)同期的(de)191.2億元增至475.9億元。

需要注意的(de)是，在騰訊1148.83億元營收中，增值服務收入為(wèi)650.02億元，占總營收的(de)比重達到57%，金融科技及企業服務、網絡廣告及其他分别占收入總額的(de)26%、16%和(hé)1%。而作為(wèi)營收支柱的(de)增值服務，其絕大部分收入又是由網絡遊戲貢獻，其中手遊業務收入359.88億元，端遊109.12億元。

騰訊Q2季度各業務收入占比情況（來自(zì)騰訊财報）

再看阿裏，核心電商闆塊占其總營收的(de)87%，而這一(yī)闆塊又包含了中國零售商業、B2B、菜鳥網絡、本地(dì)生活服務等。其中盒馬、天貓超市為(wèi)代表的(de)新零售業務更是保持了80%以上的(de)增速。同時，阿裏的(de)雲計算業務在二季度也貢獻了高(gāo)達123.45億元的(de)營收，同比增長(cháng)59%，成為(wèi)電商業務之外的(de)新增長(cháng)引擎。

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基因差異

不乏觀點認為(wèi)，市值此消彼長(cháng)本來就是常态。但在AT這種體量的(de)公司之間，出現萬億級的(de)市值剪刀差，就不得不探究更深層的(de)原因。

在筆(bǐ)者看來，AT之間的(de)差異，首先是由其各自(zì)不同的(de)基因決定的(de)。

在決定轉型To B之後，很多人都認為(wèi)騰訊沒有To B基因。對此，劉熾平表示不認同“基因決定論”，他還巧妙地(dì)提出了“進化”的(de)觀點，認為(wèi)To B能力能在後天進化中獲得。

以社交起家的(de)騰訊，擁有QQ、微信等高(gāo)粘性的(de)社交網絡平台，通過C端用戶之間的(de)交互使用産生巨大流量，并圍繞這些流量大做(zuò)文章(zhāng)，不斷尋求變現之道(dào)。

阿裏則從電商做(zuò)起，角色定位是平台，連接着B端商家與C端消費者。經年(nián)以來，通過搭建商業平台、金融平台、物流平台、雲計算平台等基礎設施，阿裏整個生态體系的(de)能力也融會貫通，在此基礎上形成了同時服務B和(hé)C兩端的(de)系統性能力，并形成了To C越好To B也越好的(de)正循環。

所以我們看到，阿裏的(de)能力全面涵蓋了前端服務到後端供應鏈，而騰訊則是在巨額流量的(de)基礎上嫁接各種業務來延伸邊界，探索更多元化的(de)C端商業模式。

從具體業務來看，阿裏從B2B開始，陸續推出淘寶、天貓、支付寶，解決了線上交易問題，接下來發展物流、雲計算等基礎設施問題，同時還衍生出針對小微企業的(de)金融服務等，拓寬商流、物流、信息流、資金流的(de)河道(dào)，還開拓了新零售、電商直播等新賽道(dào)，并通過布局本地(dì)生活、大文娛等不斷豐富服務消費者的(de)場景，這些多端跨場景的(de)能力又能反過來更好地(dì)服務于B端。

阿裏巴巴商業操作系統（來自(zì)中信證券）

騰訊則是從QQ開始，在移動互聯網時代又以微信為(wèi)入口，培育了龐大的(de)消費生态鏈，業務拓展到遊戲、視(shì)頻、音樂(yuè)、線上閱讀等領域。在錯失了中國雲計算的(de)先發優勢之後，也開始全力補課，騰訊雲目前在中國市場的(de)市占率達到15%左右。

但騰訊還有另一(yī)招“妙手”——投資。騰訊內(nèi)部有龐大的(de)投資規劃、研究、執行團隊，天然的(de)2C基因意味着其隻需要以資本、流量介入投資，不斷擴大自(zì)身的(de)基本盤，在具體業務上不用事必躬親。騰訊的(de)投資也成效卓著，投資收益在總營收中的(de)占比越來越大，甚至由于投資做(zuò)得太過成功，被質疑失去(qù)創新力，甚至常常被人诟病“沒有夢想”。

騰訊生态業務體系（來自(zì)東吳證券）

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定義“生态”

事實上，因為(wèi)坐擁流量紅(hóng)利，騰訊一(yī)路走來要比阿裏輕松得多，“拿來主義”在這裏可(kě)謂屢試不爽。

一(yī)直以來，騰訊以“保姆式老大哥(gē)”的(de)形象出現，強調其财務投資寬松自(zì)由的(de)一(yī)面。從最早的(de)開放平台、廣點通、到後來的(de)雲服務，騰訊不斷做(zuò)圈子(zǐ)和(hé)攢局，“不光把局搭起來，還要讓局跑起來”，投資了一(yī)大批公司。這些公司從騰訊這裏獲得資金、獲得流量、獲得合作機會。

有分析認為(wèi)，通過這種方式，曾經被認為(wèi)是沒有 To B 基因的(de)騰訊，在圈子(zǐ)裏的(de)地(dì)位已經截然不同。“生态”也成了騰訊To B的(de)關鍵詞之一(yī)。

但騰訊不是沒有自(zì)己的(de)尴尬——這些“産業資源”很難得到有效整合，爆發式的(de)協同效應無從談起，甚至有時還會相互踩腳。騰訊也因此錯過了一(yī)些本來有望先發制人的(de)機會，比如(rú)社交電商和(hé)短(duǎn)視(shì)頻。

去(qù)年(nián)，微信小程序GMV達到了8000億元。這比拼多多去(qù)年(nián)的(de)GMV隻少了2000億。曾經騰訊試圖自(zì)營電商業務，受挫之後轉而用寶貴流量“奶大了”拼多多。如(rú)今眼看“親兒子(zǐ)”長(cháng)大，“幹兒子(zǐ)”還怎麽顧、顧多少？

随着投資的(de)領域和(hé)自(zì)身業務發展越來越交疊，這或許是未來騰訊要面臨的(de)一(yī)個經典難題。

提到“生态”，其實更多時候人們首先想到的(de)是阿裏。跟騰訊通過投資合作夥伴建立生态鏈條的(de)方式不同，阿裏的(de)生态是基于To C和(hé)To B服務的(de)底層能力建立起來的(de)。這意味着，騰訊的(de)生态是通過投資于生态鏈條從而補上短(duǎn)闆、獲得能力，阿裏的(de)生态則是建立在自(zì)身已有能力基礎上的(de)對這些能力的(de)融通和(hé)輸出。

基于這種能力，阿裏巴巴形成了一(yī)套商業操作系統，幫助一(yī)些B端合作夥伴實現了阿裏生态內(nèi)多端、跨場景的(de)全域經營，從而開辟一(yī)條新的(de)增長(cháng)曲線。淘寶天貓平台上的(de)商家能從阿裏平台獲得交易、營銷、金融、物流、供應鏈、客服和(hé)安全等服務。阿裏雲、釘釘也廣泛地(dì)服務于制造、農業、金融、冶煉、光伏、能源等行業，“雲釘一(yī)體”降低(dī)了企業獲得數字化服務的(de)門檻。

為(wèi)不同産業、不同行業甚至企業探索個性化的(de)解決方案，阿裏已是越來越難尋對手。

To B這條賽道(dào)，急不得，但也慢不得。

在兩家公司的(de)财報上，To B服務都是重要的(de)增長(cháng)引擎。阿裏巴巴的(de)核心商業和(hé)雲計算增長(cháng)尤其耀眼。

AT之間萬億市值的(de)剪刀差，未來還會畫出怎樣的(de)走向，很大程度上就看To B這條線怎麽推進。至少從今天的(de)情況看，騰訊還有很長(cháng)的(de)路要走。